【蜂報】cyberbees.blog

中華開發給小股東上了寶貴的一堂課

本文選自新新聞883期／沈雲驄專欄
作者：沈雲驄（email：biz@new7.com.tw ）

台灣的中華開發的董監事改選，香港的和記黃埔旗下企業買賣，成為新聞焦點。投資大眾不能祇用看熱鬧的心態對待，而應從中學到寶貴的教訓。

紛紛擾擾的中華開發董監事改選風波，隨著二月六日過戶截止日的到來，情勢顯得更加緊張，而且看起來複雜得不得了。

金融圈中任誰都知道，面臨權力保衛戰的開發金董事長陳敏薰、開發工銀董事長胡定吾，對外雖然三緘其口，實際上這幾個月來為了保住名位而緊張得四處奔走；有意拿下開發金的財團儘管對外一副談笑用兵的樣子，暗地裡並沒有停止凶狠地操作。沒有人知道，即將召開的股東會上各路人馬會如何攤牌，但投資散戶不妨藉著這個事件，看清楚金融市場踐踏散戶的真相。

相較總統大選，開發金這場董監改選演變至今的內幕之多，局勢之詭譎，絕對有過之而不及。從總統府、財政部、國安基金到外資機構，如今都在各種政治與經濟利益的吸引下捲入了這場戰局。奇怪的是，散戶呢？開發號稱擁有高達六十萬股東，為什麼都不見蹤影？

散戶祇看股價
按照投資學教科書告訴我們的基本道理，股東是企業的「頭家」，董事會和董事長，都是由股東投票選出的經營者。照理說（公司法也是如此規定），企業必須召開股東會，由股東選出能力好、操守佳的人，來擔任董事，為股東謀取最大利益。但是實際上並非如此，至少在台灣不是。

除了少數被稱為「職業股東」的股票族會積極地參加股東會，甚至在股東會上大膽質疑經營團隊，絕大多數的散戶不是對經營團隊所提出的報告照單全收，就是根本懶得理會，他們參加股東會祇為了拿贈品，或者從來就看不懂公司財報。當然，更多的人是祇管買股票，之後就等著股價上漲，壓根兒不關心什麼時候在什麼地方在股東會，更別說要這些人來監督與督促經營團隊了。

而投資散戶這種祇看股價不管經營的習慣，長期以來為上市公司的經營者帶來無限寬廣的舞弊空間，也更有餘裕去想更多方法來撈取更多利益，設計更多更複雜的遊戲規則讓更多散戶暈頭轉向。散戶與市場越暈，他們越樂，越積極發明各種新的手法。從美國到台灣，近三十年來推陳出新的金融工具，表面上為企業帶來更靈活的財務運作，實際上卻也帶來更多的舞弊空間，美國的安隆，歐洲的帕拉馬，都只是被抓包的代表企業而已。

合法比合理容易
而且，真正可怕的還不是這些擺明就是要違法惡搞的弊案，而是在法律的灰色地帶，合法與非法之間進行的勾當。對這些在金融世界中呼風喚雨的人而言，投資市場就如法國十八世紀作家Nicolas Chamfort所說：「讓一件事情合法比讓這件事情合理容易多了」，祇要法律允許，祇要投資散戶因為看不懂而無法置喙，就沒有不能玩的把戲。

最近在香港，就有一起事件引起關心公司治理的專家強烈抨擊。香港富豪李嘉誠旗下的和記黃埔宣布，以七十一億港幣將該公司的固定電話業務「和記環球電信」，賣給自己旗下另一家上市公司中聯系統。而所謂的「賣」，其實祇是股票的印製和換手而已，也就是：中聯系統支付給和記黃埔價值三十九億港幣的自家公司股票，以及三十二億元的可轉換公司債。

這起交易之所以引起抨擊，原因來自許多方面，首先，該固定電話業務獲利表現並不太理想，去年祇賺了五千三百萬港幣，而且一般分析師也不看好該項業務的前景，但卻以高價轉手給中聯系統，換算成本益比高達一百三十倍，雖然讓和記黃埔帶來十八億港幣的帳面獲利，預料可為股價帶來高達六十一％的激勵，卻讓中聯系統的股東當了冤大頭﹔而另一方面，身為中聯系統的大股東，李嘉誠自己雖然也在這起交易中的帳面吃虧，實際上經過換股之後，讓他於該公司的持股比率由原本僅三十七％大幅增加到八十七％，也就是說，李嘉誠家族成了這起交易中左右逢源的最大贏家。

這並不是香港大企業第一次採用這種財務操作手法獲利，但是一般在背後追高股價的股民，其實還是很難理解箇中道理。尤其，這種交易從頭到尾一切合法，而且以原本李氏家族的持股比率來說，本來就有絕對的主導權，散戶就算不爽，也祇能把意見吞回肚子裡。

實力才是關鍵
散戶的權利不僅在股權集中的情況下被忽視，即便是股權分散、主要股東持股甚低的情況下，散戶也經常不被放在眼裡。例如開發金控最近的股權爭奪戰，不管是誰勝出，不管在過程中所付出的代價有多高，都很可能由散戶來買單。檢方起訴前董事長劉泰英違法挪用公款收購委託書，就是最好的例證。

其實，開發金的董監改選之所以會搞成這麼複雜，原因簡單得很：經營者的「實力」——也就是為股東爭取最大利益的實力——不足。胡定吾是台灣金融圈的戰將，這點不需多說，陳敏薰去年石破天驚地登場接下劉泰英的江山，也讓人印象深刻。然而，脫去外在加諸的眾多光芒，陳胡二人要擺脫眼前的困局，可能都還需要更長的時間培養掌握大局的實力。

論輩分，陳敏薰與胡定吾儘管與開發淵源深厚，但本人都不是中華開發的創業元老，在金融圈中也算是年輕的晚輩﹔論資歷，這兩人都是在去年劉泰英被迫下臺之後，才登上董事長的位子，陳敏薰倉卒接班就不必說了，胡定吾雖是開發老臣，長期以來在前董事長劉泰英的強勢主導下，也從來沒有成為主掌關鍵決策的經營者，三年前更硬生生地被劉泰英擋在工銀董事長的門外。

最最關鍵的是要論股權實力，不僅以陳胡兩人所持有的股權數量不能算是重要「大」股東，就算是他們所主導的董事會成員股份加起來，也遠低於法定董監事該擁有的水準。也就是說，陳胡兩人雖然都頂著「董事長」的頭銜，但都祇是所謂的「專業經理人」，並非真正的主要投資者。其實包括前董事長劉泰英在內都是如此，這也就是為什麼多年來開發的董事長都必須透過委託書的徵求，才能保住自己的位子。

看清歷史教訓
在正常的情況下，專業經理人要保住董事長的榮耀，方法也很簡單，就是：績效。專業經理人必須專心地經營公司，為股東賺取最高的利潤，然後用經營績效來贏得股東的肯定與支持。從台積電董事長張忠謀，到美國企業強人、通用電器前任董事長威爾許（Jack Welch），都不是靠著股權雄厚而年年安穩地坐在董事長寶座上，他們都是靠著長期優異的經營表現，讓股東放心而順利免去複雜的權位保衛戰。

當然，眼前的開發金並不是處於正常情況。一來，開發金原本的主要業務就是創業投資，較難掌握短期績效，加上陳敏薰與胡定吾至今接掌的時間太短，更無法拿出具有說服力的成績單。打從一九六二年上市至今，這家公司本來就是政商利益的結合體，劉泰英在位的十一年間更是大肆增資，引進各路人馬，使得董事會的持股一再被稀釋，也讓各路人馬有可乘之機，才會進而演出這場齣活生生的金融鬧劇。

假如陳敏薰最後無法續任，散戶毋需太過意外，但絕對不要祇是看熱鬧而已。尤其最近股市頻頻猛漲，農曆年後更有許多人摩拳擦掌準備跳進市場試試手氣，但隨著市場溫度回升，各種在市場中上下其手的伎倆再度大量出爐。散戶想要安全地投資，眼前最迫切的一件事，可能不是急著尋找未來的機會，而是回頭看清歷史的教訓。

由 bee 發表於 February 10, 2004 10:51 PM | 引用